Cauterizando a Grécia

Graças à aceitação pelo Parlamento alemão de um fundo renovado de resgate da zona do euro, é muito provável que seja implementado o pacote de medidas acordado pelos líderes europeus em julho. Mas a situação já mudou desde então. O fato de os principais tomadores de decisões estarem discutindo o que mais se faz necessário é um bom sinal.

A resposta é que são necessárias duas coisas acima de tudo: alavancar o Fundo Europeu de Estabilidade Financeira o suficiente para impressionar os mercados e exigir sacrifícios maiores do setor privado nas ofertas de troca previstas para a dívida do governo grego.

O primeiro elemento é controverso, mas a maré da opinião parece estar pendendo em seu favor. Uma batalha maior está prestes a começar em torno do segundo.

A ideia de um "envolvimento do setor privado" com o segundo resgate grego é repleta de contradições.

Fazer com que os donos particulares dos papéis em questão ajudem a facilitar as coisas para a Grécia é incompatível com evitar um calote soberano _se "calote" significa qualquer outra coisa senão honrar os termos originais plenamente e nos prazos previstos, então essas duas coisas são incompatíveis.

Mas o objetivo deveria ser outro: reduzir o ônus da Grécia e, ao mesmo tempo, impedir que a situação dos investidores piore, em termos econômicos reais, em relação a como está hoje.

Isso é possível: o desconto de mercado sobre os títulos gregos revela que os investidores sabem que suas perspectivas são péssimas.

Esse desconto deveria ser capturado para beneficiar Atenas e suas parceiras. A troca de títulos que está sendo discutida prevê uma perda líquida de 21% sobre o valor atual para os investidores, mas uma redução menor que isso da dívida grega em valores reais.

Embora não seja desprezível o aumento dos prazos de vencimento é especialmente útil, isto não é suficiente.

Antes de ser feita qualquer oferta formal de troca de títulos, os termos deveriam ser endurecidos. Muitos investidores ainda sairiam ganhando e aceitariam.

Os que resistissem poderiam ser desencorajados de fazê-lo. Para isso, cláusulas de ações coletivas poderiam ser inseridas nas leis gregas. O uso de medidas desse tipo pela Islândia contra donos de títulos juniores de bancos é um bom modelo a seguir.

Há duas objeções _ambas sérias, mas não tão fortes quanto podem parecer. Cortes maiores provocariam perdas maiores para os bancos. Mas a maioria dos bancos já declarou muitas vezes que pode suportar perdas sobre seus papeis gregos. Se mentiram, será menos pesado resgatá-los diretamente que resgatá-los via Atenas.

A segunda objeção é que os investidores vão prever prejuízos semelhantes sobre outras dívidas soberanas, além do contágio de bancos. Mas, como mostram os rendimentos em queda na Irlanda, os mercados são capazes de discriminar.

E o pior contágio vem não das perdas sofridas, mas da incerteza em relação a perdas futuras. Apenas um acordo duradouro para a Grécia, e a criação de proteções adequadas para ele, poderão acabar com essa incerteza.