O salto da inflação dos preços ao consumidor nos Estados Unidos para 4,2% relatado na semana passada foi um choque. Mas foi um bom motivo para entrar em pânico? Não evidentemente, pois fatores especiais podem explicá-la. Sempre foi assim: quando a inflação começa a subir, fatores especiais podem explicá-la. Mas na verdade os grandes motivos para preocupação não são o que está acontecendo agora, e sim as forças políticas em ação.
Naturalmente, as forças econômicas moldam essas opções políticas. E essas forças estão atualmente muito confusas. O grande salto inesperado dos preços ao consumidor se seguiu a um relatório de emprego inesperadamente fraco: no mês passado, os EUA acrescentaram apenas 266 mil empregos, enquanto a taxa de desemprego subiu para 6,1%. A explicação óbvia é que esta é uma recuperação de uma recessão sem precedentes, conduzida não pela demanda mais firme, mas pela queda da oferta.
O Goldman Sachs comenta que as causas imediatas desse salto estão em viagens e serviços relacionados, em que os preços estão se recuperando de níveis deprimidos, e em alguns produtos onde um surto de demanda pós-pandemia levou a escassez e gargalos temporários.
Jason Furman, do Instituto Peterson para Economia Internacional, também comenta que o emprego ainda estava 10 milhões de empregos abaixo de sua tendência pré-pandêmica em abril, apesar de a abertura de vagas ser maior em fevereiro de 2021 do que em qualquer mês desde 2001. Mais uma vez, isso sugere uma persistente disrupção pós-pandêmica na oferta de mão de obra. Um choque sem precedentes inevitavelmente torna difícil interpretar os dados e prever o desempenho.
Essa incerteza também se aplica aos preços das matérias-primas. Elas deram um salto para cima. Mas os preços não estão tão altos pelos padrões históricos e estão bem abaixo de picos passados.
Enquanto isso, a "taxa de equilíbrio" —a diferença entre o rendimento dos títulos do Tesouro convencionais e os indexados pela inflação— aumentou acentuadamente, embora ainda para apenas 2,5% em dez anos. Isso indica um aumento das expectativas de inflação e preocupação sobre os riscos da inflação. John Authers, da Bloomberg, nota que as previsões de consumidores e analistas profissionais também aumentaram, com os primeiros esperando perto de 6% e os outros, 3% no próximo ano.
Seria justo concluir que as expectativas de inflação estão subindo. Mas nos níveis atuais elas não preocuparão muito o Federal Reserve, já que, como disse Jay Powell, presidente do Fed, em agosto passado, "nós tentaremos conseguir uma inflação média de 2% ao longo do tempo. Portanto, depois de períodos em que a inflação esteve abaixo de 2% a política monetária adequada provavelmente visará alcançar uma inflação moderadamente acima de 2% durante algum tempo". Como a inflação caiu abaixo da meta por um acumulado total de 5 pontos percentuais desde 2007, isso poderia justificar, digamos, inflação de 3% durante cinco anos, antes de um retorno a 2%.
Então devemos manter a calma, sabendo que o desempenho em curto prazo reflete a imprevisibilidade pós-pandêmica, enquanto as expectativas de inflação em alta são apenas o que o Fed ordenou? Sim, até certo ponto. A verdadeira preocupação é mais profunda e em longo prazo.
Primeiro, os ambientes de política monetária e fiscal são, pelos padrões históricos, extremamente expansionistas, com taxas de juros perto de zero, crescimento monetário excepcional e enormes deficits fiscais, apesar de o FMI sugerir que a economia dos EUA estará operando acima do potencial neste ano.
Segundo, há um grande excesso de poupança privada esperando para ser gasto e certamente um grande desejo de voltar à vida normal. Talvez estes não sejam os "pujantes anos 2020". Mas poderiam ser muito mais dinâmicos economicamente do que a maioria das pessoas acredita.
Terceiro, embora eu compreenda por que o Fed mudou sua estrutura monetária, não me convenço de que foi uma boa ideia. Isso significa dirigir enquanto se olha pelo espelho retrovisor. Certamente seria melhor aprender com a experiência anterior como a economia funciona do que tentar compensar diretamente por fracassos históricos. Em particular, a nova estrutura cria incerteza sobre como o Fed pretende compensar os erros passados.
Quarto, e mais importante, as políticas mudaram. Uma pessoa precisaria ter pelo menos 60 anos para ter experimentado a inflação alta e subsequente desinflação como adulto. O governo e áreas substanciais do setor privado têm enormes dívidas e planos de empréstimos. O governo de Joe Biden está decidido a garantir que esta recuperação não repita a decepção da anterior. O mercado de ações está mais que generosamente apreçado pelos padrões históricos, com fenômenos bolha em toda parte. As doutrinas da "teoria monetária moderna" são altamente influentes também. Tudo isso junto reforçou os lobbies por dinheiro barato e grandes deficits fiscais, e enfraqueceu os que pedem prudência.
Diante disso tudo, as dúvidas sobre o Fed são razoáveis. Sabemos que é politicamente mais fácil afrouxar do que endurecer a política monetária. Neste momento, a última opção será especialmente impopular. Mas se um banco central não retirar a bebida antes que a festa se anime, ele tem de tirá-la antes que as pessoas se viciem. Isso é doloroso: é preciso um Paul Volcker.
Milton Friedman disse que "a inflação é sempre e em toda parte um fenômeno monetário". Está errado: a inflação é sempre e em toda parte um fenômeno político. A questão é se as sociedades querem inflação baixa. É razoável duvidar disso hoje. Também é razoável duvidar se as forças desinflacionárias das últimas três décadas estão hoje em ação de modo tão forte. É difícil acreditar que essas políticas monetárias emergenciais devam continuar por anos, como pensam muitos no Fed. Duvido que elas devam continuar mesmo hoje.
Tradução de Luiz Roberto M. Gonçalves
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