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Josué Pellegrini

Desafios para o financiamento do Estado no curto prazo

Apesar dos obstáculos, país deve seguir a estratégia adotada em março e abril

A pandemia agravará bastante a situação fiscal do Estado brasileiro, que já era frágil antes da crise. A dívida pública crescerá mais de dez pontos de PIB em 2020 e em menor ritmo nos anos seguintes, rumo aos 100% do Produto Interno Bruto. Esse é o desafio do financiamento do Estado no médio e longo prazo.

Antes, porém, é preciso que o país supere o curto prazo. A análise do que foi feito em março e abril permite antever como o Estado poderá se financiar até o fim do ano. Elementos centrais dessa análise são o manejo da conta única do Tesouro Nacional no Banco Central, os leilões semanais de títulos federais no mercado interno e as operações feitas pelo BC no mercado monetário e cambial. Medido pelo Banco Central, o saldo da conta única caiu R$ 160 bilhões em março e deve ter caído montante superior a esse em abril. Como resultado, o saldo passou de R$ 1,4 trilhão em fevereiro para cerca de R$ 1 trilhão em abril.

O ministro da Economia, Paulo Guedes, participa de cerimônia no Palácio da Alvorada, em Brasília - Pedro Ladeira - 12.mai.20/Folhapress

Os saques da conta se devem a dois fatores: déficit público elevado (mais gastos e menos receitas) e baixa rolagem (emissões sobre resgates) da dívida mobiliária interna (15% em março e 40% em abril), causada pela resistência do Tesouro em aceitar as taxas demandadas pelo mercado.

Os números dos fatores de expansão e contração da base monetária no bimestre março-abril informam que as operações do Tesouro com títulos públicos jogaram R$ 210 bilhões na economia, enquanto os saques da conta única, exclusive operações com títulos, elevaram a liquidez em R$ 115 bilhões.

Com o intuito de evitar queda mais pronunciada da Selic, o Banco Central usou as operações compromissadas para recolher a liquidez excedente. No bimestre em análise, as compromissadas subiram R$ 276 bilhões, sem contar a remuneração, e devem ter alcançado cerca de R$ 1,3 trilhão, ao fim de abril.

Já o grande alívio veio da venda de elevado montante de reservas externas pelo Banco Central para conter a forte volatilidade da taxa de câmbio durante a crise. Essas vendas, ao reduzirem a liquidez da economia (colocam dólares e retiram reais), abriram espaço para reduzir as compromissadas em R$ 129 bilhões, compensando parte da atuação expansionista dos outros fatores.

O quadro acima descrito pode ser resumido do seguinte modo: por meio dos saques da conta única, as compromissadas e, em menor escala, a venda de reservas externas financiaram boa parte do déficit público e da dívida mobiliária resgatada, durante março e abril.

Ninguém previu no início do ano que o perfil da dívida pública pioraria desse modo após pouco meses. Visto de um ângulo positivo, ainda bem que as compromissadas, tão criticadas em períodos normais, têm garantido o financiamento do Estado no curto prazo.

Esse modelo pode funcionar até o fim do ano? Ele é intensivo em uso da conta única e de compromissadas. Conforme dito, a conta única deve ter encerrado abril em cerca de R$ 1 trilhão. É bastante. O problema são as vinculações que dificultam a melhor alocação dos recursos entre os vários destinos.

Um baixo percentual de rolagem de títulos públicos por alguns meses não deve ser problema. Além do colchão de liquidez, parcela da conta única que pode ser utilizada para pagar dívida pública, outros R$ 600 bilhões em reservas de resultado estão no patrimônio do Banco Central. Esse montante, no atual cenário de crise, mediante autorização do Conselho Monetário Nacional, pode ser transferido para a conta única e utilizado no resgate da dívida.

O problema que requer melhor análise são as restrições que as vinculações podem trazer para o uso no financiamento dos gastos. A aprovação da PEC 187, de 2019, na versão original, seria de muita valia agora. A IFI (Instituição Fiscal Independente), do Senado Federal, busca mais informações para melhor entender essas restrições.

Já as compromissadas deverão subir bastante neste ano, a depender do grau de rolagem da dívida pública. Não surpreenderá se o saldo dessas operações ultrapassar 25% do PIB, ao término do ano, frente a 14% do PIB, em fevereiro. Ao mesmo tempo, deverá ocorrer encurtamento do prazo médio dos títulos públicos.

Enfim, o desafio é grande, mas o país poderá superar o curto prazo ao seguir a estratégia adotada em março e abril. Contudo, é preciso não abusar da sorte, gerando déficits cada vez mais altos e reduzindo a atratividade dos títulos públicos.

Josué Pellegrini

Diretor da Instituição Fiscal Independente (IFI) do Senado Federal

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