Países em desenvolvimento considerados seguros pelo mercado veem tsunami de investimentos de capital

QUESTÃO MAIS CRÍTICA DA POLÍTICA ECONÔMICA É COMO RESPONDER A INFLUXOS QUE RESULTARÃO EM ALTA NO CÂMBIO E AMEAÇA ÀS EXPORTAÇÕES

NOURIEL ROUBINI
ESPECIAL PARA O
PROJECT SYNDICATE,
EM NOVA YORK

Os fluxos de capital para a economias de mercado emergente estão no carrossel da expansão e contração já há décadas. Nos 12 últimos meses, o mundo viu nova expansão, com um tsunami invadindo os países vistos como dotados de fundamentos macroeconômicos fortes.
A questão mais crítica é como responder a influxos que resultarão em alta no câmbio e ameaça às exportações.
A primeira opção é permitir que a moeda se valorize. Essa poderia ser a resposta correta caso a pressão de alta sobre a taxa de câmbio seja propelida por fundamentos (superavit em conta-corrente, moeda subvalorizada e persistente no crescimento).
Mas, em muitos casos, os influxos são propelidos por fatores de curto prazo, modas e exuberância irracional, o que leva a uma moeda supervalorizada e, no futuro, ao deficit em conta corrente.
A segunda opção é intervenção cambial sem esterilização [ou seja, com geração de moeda]. O método é efetivo para conter a taxa de câmbio, mas alimenta o monstro: exacerba o superaquecimento em mercados que já estão crescendo rápido, causando inflação e crescimento excessivo no créditos.
A terceira opção é a intervenção esterilizada [sem geração de moeda]. Ela previne crescimento monetário e de crédito, mas, ao manter elevados os diferenciais de taxas de juros, alimenta os influxos do "carry trade" [envolvem pegar financiamentos na moeda de países com juros muito baixos e fazer aplicações nas moedas de nações com juros elevados].
A quarta opção é a imposição de controles de capital. Mas os indícios sugerem que os controles sobre influxos de "hot money" [capital especulativo de curto prazo] não afetam o montante geral dos influxos de capital.
A quinta opção é adotar política fiscal mais severa e reduzir deficit orçamentários, com o objetivo de reduzir os juros que atraem influxos. Mas uma política fiscal mais sólida pode resultar até em influxos mais elevados, com a melhora no balanço externo e nas perspectivas de risco soberano do país.
Uma sexta opção é reduzir o risco de crédito e de bolhas impondo fiscalização ao sistema. Mas controles diretos sobre o crescimento do crédito, embora necessários, são muitas vezes porosos e difíceis de impor na prática.

ATIVOS NO EXTERIOR
A opção final é intervenção permanente e em larga escala, o que seria equivalente ao uso de fundos soberanos de investimento ou outros mecanismos a fim de acumular ativos no exterior e compensar os efeitos que influxos de longo prazo acarretam para a moeda nacional.
Os argumentos em defesa dessa opção incluem o de que fatores seculares de longo prazo são importantes propulsores de influxos de capital, quando os investidores das economias avançadas descobrem que ativos de mercados emergentes estão sub-representados em suas carteiras, e por isso reduzem a "parcialidade doméstica" de seus investimentos.
A intervenção esterilizada em geral não funciona: caso os ativos nas economias avançadas e nos países emergentes sejam perfeitamente intercambiáveis, os influxos persistirão enquanto persistirem os diferenciais nos juro de longo prazo.
Mas a demanda por ativos de mercados emergentes não é nem infinita nem perfeitamente intercambiável com relação aos ativos das economias avançadas, mesmo para dados diferenciais de taxas de juros -porque esses ativos apresentam liquidez e riscos de crédito diferentes.
Isso significa que, em dado momento, a intervenção cambial esterilizada e persistente em larga escala, ou seja, em montante equivalente a alguns pontos percentuais do Produto Interno Bruto, satisfará a demanda adicional por ativos de mercados emergentes e deterá os influxos, mesmo que restem diferenciais nas taxas de juros.
À medida que a esterilização induzir novas emissões de ativos nacionais, o desejo de diversificação dos investidores mundiais poderá ser satisfeito sem que isso cause apreciação cambial excessiva, e os danos colaterais resultantes, em mercados emergentes.
É claro que não se deve impedir de vez qualquer valorização cambial. Quando os fundamentos econômicos assim justificarem, uma alta gradual na taxa de câmbio deve ser permitida. Mas, quando a valorização de uma moeda é deflagrada por influxos de capital que representam as preferências de diversificação de ativos dos investidores de economias avançadas, é possível e necessário resistir a ela.

Tradução de PAULO MIGLIACCI


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