São Paulo, domingo, 23 de abril de 1995
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Polêmica sobre a taxa cambial

LUIZ GONZAGA BELLUZZO

Taxa fixa, banda estreita e taxas flutuantes foram as opções apontadas
Neste momento brasileiro e latino-americano, a discussão sobre o regime cambial mais adequado tornou-se um dos esportes preferidos dos analistas da economia. Desde a primeira estabilização amparada na taxa de câmbio nominal, a opinião dos especialistas se dividiu entre os que pretendiam a disciplina dura e implacável da taxa fixa, os que pregavam a adoção de uma banda estreita, até os que defendiam a flutuação pura e simples. Houve mesmo quem tivesse preferido as três formas em sucessivos artigos publicados na imprensa.
Em relação a este tema o ministro argentino da Economia, Domingo Cavallo, é o campeão da coerência. É importante sublinhar algumas suposições que parecem sustentar a teimosia do bravo Domingo: 1) A experiência histórica demonstra que o regime de taxa fixa é um instrumento decisivo nas hiper estabilizações. 2) Com certeza, os defensores da taxa fixa imaginaram que as novas condições de liquidez para os países emergentes seriam duradouras; assim os necessários desequilíbrios em transações correntes poderiam ser, num primeiro momento, compensados pela entrada de capitais, dados os diferenciais de taxas de juros. 3) O compromisso duro e implacável com uma taxa fixa permitiria reduzir progressivamente os diferenciais de inflação e de taxas de juros entre o país e o resto do mundo, tornando cada vez mais importantes as expectativas de valorização dos ativos domésticos, enquanto forma de atração do capital forâneo.
Nesta visão, o "desaparecimento" do risco de desvalorização cambial aumentaria o grau de substituição entre ativos domésticos e ativos estrangeiros. Ou seja, a redução drástica do risco cambial determinaria uma maior integração entre o mercado financeiro nacional e o mercado internacional, melhorando, aos olhos dos investidores estrangeiros, a qualidade dos nossos ativos reprodutivos e dos títulos de dívida emitidos para possuí-los.
Se assim fosse, dentro de um prazo razoável, a ação dos novos investimentos e a melhoria da eficiência imposta pela concorrência externa levariam à recuperação sólida da balança comercial e à redução do déficit em transações correntes.
Esta foi, e ainda é, a aposta de Domingo Cavallo, que nós prudentemente evitamos. Os problemas apareceram quando foram revertidas as condições de financiamento do balanço de pagamentos. A economia argentina acabou submetida a um arrocho brutal de liquidez e a uma recessão de fazer gosto. As taxas de juros dispararam. O sistema bancário entrou em crise e passa por um inevitável processo de concentração que se transformará em desnacionalização. Isto porque a manutenção da "conversibilidade" só é compatível com o avanço da dolarização e o ulterior desaparecimento do peso.
A sustentação do regime de taxa fixa supõe existência de instituições monetárias e mercados financeiros capazes de prover liquidez adequada, exatamente nos momentos de desequilíbrio abrupto do balanço de pagamentos. Este abastecimento de liquidez não está garantido pela lógica dos atuais mercados financeiros cujos critérios de avaliação são necessariamente miméticos e especulativos.

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