D e 1997 até o final do ano passado, US$ 25 bilhões de linhas de financiamento ao comércio exterior desapareceram. É uma ótima notícia.
Sumiram US$ 15 bilhões em diferentes modalidades de financiamento às importações e US$ 10 bilhões em financiamentos às exportações, segundo o diretor de Política Monetária do Banco Central, Luiz Fernando Figueiredo. Apesar da redução significativa na oferta desses créditos, seu custo caiu bastante e o prazo subiu, se comparado ao período da crise russa.
A explicação é simples. Os US$ 25 bilhões que sumiram não eram usados, de fato, para financiar comércio exterior, e sim para arbitragens no mercado financeiro. Ou seja, exportadores e importadores tomavam dólares mais baratos, transformavam em reais e aproveitavam as taxas de juros estratosféricas internas.
Esses US$ 25 bilhões que sumiram são da mesma qualidade das dezenas de bilhões de dólares especulativos de curto prazo, o chamado "hot money", que passaram por aqui nos tempos do câmbio controlado e dos juros estratosféricos. O coração do "hot money", as aplicações externas em renda fixa no Brasil, hoje está reduzido a quase zero, segundo Figueiredo.
Só se descobre que o desaparecimento desse dinheiro é mesmo uma boa notícia quando volta-se a viver um ciclo de maior incerteza externa, como tem acontecido nos últimos meses, pela conjugação da alta dos juros americanos e da forte queda em suas bolsas. Quando o Brasil tinha US$ 70 bilhões em reservas, parecia seguro. Ao perder quase US$ 50 bilhões em poucos meses, mostrou que o "hot money" era virtual. Pior: a rápida saída de dólares agravou o nervosismo e minou as expectativas.
O Brasil, por enquanto, passou pela turbulência externa sem perda de reserva, exceto pelo repagamento voluntário feito pelo Brasil de US$ 10 bilhões do dinheiro emergencial (e caríssimo) tomado do FMI e do G-7. Ponto para o câmbio flutuante.
Outra vantagem teórica do novo regime cambial é absorver choques externos na taxa de câmbio e permitir maior liberdade na política monetária. Bastou mudar o humor externo, no entanto, para o juro básico empacar em 18,5% e até provocar algumas previsões de alta. Faz sentido?
Figueiredo concorda que os juros no Brasil continuam insanamente altos. Diz que o desafio do BC é administrar os juros sem ser visto nem como leniente, por reduzir os juros num cenário externo adverso, nem como insano, por considerar os juros atuais razoáveis. O risco maior, no entanto, a seu ver, é ser considerado leniente.
O BC resistirá, de todo modo, a altas exageradas. É interessante, a propósito, a visão de Figueiredo sobre a recente queda-de-braço entre o mercado e o BC em relação aos juros dos títulos públicos. Para início de conversa, ele não concorda que tenha havido uma queda-de-braço, mas um ajuste técnico.
O período de otimismo que durou até março levou muito banco a alavancar-se (usar recursos seus e emprestados) em apostas de queda futura de juros. Houve banco que chegou a apostar em posições prefixadas a 22% ao ano, pelo prazo de dois anos, tal a confiança na queda.
As instituições financeiras trabalham normalmente com modelos de risco VAR ("Value at Risk"), que medem o risco das carteiras, dada uma certa volatilidade e uma certa liquidez. Quanto maior a volatilidade e menor a liquidez, maior o risco da carteira e, portanto, menor o espaço para apostas alavancadas.
Figueiredo lembra que movimentos de queda de juros, como aconteceu no início do ano, tendem a ser persistentes e com baixa volatilidade, induzindo a alavancagens mais ousadas. Quando a tendência inverte e os juros sobem, a volatilidade dá um salto. O modelo induz as instituições a zerar posições, o que tende a reforçar a subida dos juros e a volatilidade.
Foi esse ajuste técnico, mais do que uma piora sensível nas expectativas, que teria levado o BC a resistir à força do primeiro movimento de aumento dos juros. O BC, a propósito, padronizou modelos VAR para regular a alavancagem sobre o capital em diversos mercados, mas seu uso só será compulsório no segundo semestre.
Figueiredo argumenta que nunca a economia brasileira reuniu tantos indicadores tão positivos ao mesmo tempo: o mais baixo déficit público nominal da história, inflação em queda, retomada de crescimento e financiamento do déficit externo via investimentos diretos. Por essa razão, acredita que a subida dos juros americanos, a menos que descambe para uma crise, não vai impedir uma retomada gradual da

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