|
Texto Anterior | Próximo Texto | Índice
CELSO PINTO
Uma defesa dos juros altos
Apertar a política monetária, ou seja, subir os juros, ajuda a reverter desvalorizações
cambiais exageradas com
pouco aumento da inflação e
acelera a recuperação econômica. Exceto quando o país
passa por uma crise bancária.
As conclusões são de um trabalho de dois economistas do
FMI, Ilan Goldfajn e Poonam
Gupta, de fevereiro deste ano,
que tem provocado bastante
discussão interna e traz óbvias
implicações para o caso do
Brasil. A originalidade do trabalho é que ele não discute a
questão apenas teoricamente.
Os dois examinaram uma
amostra de 80 países, durante
um longo período, que vai de
janeiro de 1980 a janeiro de
1998. Identificaram 99 episódios de crises cambiais que levaram a desvalorizações exageradas, posteriormente revertidas. Em metade dos casos, o
pico do exagero aconteceu rapidamente, até três meses depois da crise, e foi revertido ao
longo de 12 a 24 meses.
O trabalho, "Does Monetary
Policy Stabilize the Exchange
Rate Following a Currency
Crisis?", é um "IMF Working
Paper" e tem gerado controvérsias. A conclusão geral, de
que juros altos ajudam a reverter o câmbio minimizando
a inflação, reforça a política
seguida pelo FMI.
No entanto, a constatação de
que, quando os países passam
por crises bancárias, a política
de altos juros reduz e não aumenta as chances de sucesso
dá razão aos críticos da política do FMI na Ásia, como o economista-chefe do Banco Mundial, Joseph Stiglitz, e Jeffrey
Sachs, de Harvard. Atiça, também, mais controvérsia no caso do Brasil.
O trabalho define o que seria
um câmbio de equilíbrio.
Identifica que em 99 casos a
desvalorização ficou pelo menos 10% acima deste nível.
Este excesso pode ser revertido pela valorização da moeda
local, por uma inflação mais
alta ou por uma combinação
de ambos. Por várias razões
óbvias, é melhor reverter o excesso com o mínimo de inflação. O sucesso é definido
quando pelo menos metade da
reversão do câmbio acontece
pela valorização da moeda local. Em um terço dos casos
houve reversão bem-sucedida.
O "paper" define política
monetária apertada aquela
na qual os juros reais médios
depois da crise são superiores
à média dos 24 meses anteriores. A partir daí, são calculadas as chances de sucesso na
reversão com e sem o uso de
política monetária apertada.
Os resultados são inequívocos. Para um excesso de desvalorização de 10%, as chances
de sucesso com juros altos são
de 38% e sem eles de 28%. Com
desvalorizações de 15%, as
chances são de 37% e 26%. Para 25% de desvalorização, as
chances são de 40% e 21%.
Quando, no entanto, o trabalho olha para os casos de
países que passavam por crises
bancárias, o resultado é o
oposto. Para excessos de desvalorização acima de 15%, por
exemplo, as chances de sucesso
com juros altos são de 29%,
enquanto com juros baixos são
de 45%.
A análise dos 99 casos mostra ainda que, nos países que
seguiram políticas monetárias
apertadas, houve uma reversão mais rápida no déficit em
conta corrente, a inflação foi
menor e, paradoxalmente, a
recuperação do crescimento
econômico foi mais rápida.
Quais as lições para o Brasil?
Goldfajn, que está deixando o
FMI esta semana para ser professor da PUC do Rio, é o primeiro a aconselhar cautela.
Ele admite que, em países com
dívidas internas altas e forte
memória de indexação, talvez
a eficácia dos juros altos seja
discutível. Seria preciso testar
a hipótese.
Ele não fez uma simulação
para o Brasil de hoje, mas, supondo que a necessidade de
correção cambial fosse de
20%, hoje haveria um excesso
de desvalorização em torno de
30%. Usando as conclusões do
"paper", as chances de sucesso
na reversão (isto é, de ter uma
inflação de 15% e uma valorização do real de 15%) seriam
de 33% com uma política monetária apertada e de 26% sem
ela.
Política monetária apertada
seria algo acima de 20%, que
foi a média dos juros reais, acima da inflação, nos últimos
dois anos. Os 39% de juros
atuais são uma política frouxa
se for anualizada a inflação
esperada para os próximos
três meses (2,5% ao mês, ou
35% anualizado). Olhando
mais em perspectiva, contudo,
os mesmos 39% poderão representar uma política apertada,
se a inflação ficar abaixo de
19% nos próximos 12 meses.
Um dos dilemas do Brasil e
do FMI será definir o horizonte a considerar para calibrar
os juros.
Texto Anterior: Leia a íntegra da mensagem de FHC na posse do Congresso Próximo Texto: Crise federativa: Governo reconhece erro em parte do bloqueio a MG Índice
|