Os títulos russos caíram nesta segunda-feira (28), com os investidores se preparando para a possibilidade de que a última rodada de sanções ocidentais à Rússia possa levar Moscou a dar calote em sua dívida pela primeira vez desde 1998.

As medidas tomadas pelos Estados Unidos e a Europa no fim de semana para isolar a Rússia do sistema financeiro global, enquanto Moscou intensificava sua invasão da Ucrânia, alimentaram preocupações de que os detentores estrangeiros de dívida russa possam não receber juros ou pagamentos do principal.

As sanções contra o banco central russo deverão dificultar seriamente suas tentativas de empregar seus mais de US$ 600 bilhões (R$ 3 trilhões) em reservas estrangeiras para sustentar suas finanças, o que leva os mercados a contemplar a possibilidade de que um país com dívida de apenas 20% do PIB (Produto Interno Bruto) possa deixar de reembolsar os credores.

"Um default russo é uma possibilidade real hoje", disse Tim Ash, economista da BlueBay Asset Management. "É absolutamente impressionante como os poderosos caíram."

Os títulos da Rússia denominados em dólar despencaram nesta segunda-feira, com seu maior —um título de US$ 7 bilhões (R$ 36 bilhões) com vencimento em 2047— caindo pela metade, para US$ 0,33 (R$ 1,70), nível associado a altos níveis de estresse, segundo dados da Tradeweb.

As medidas vieram depois que a S&P Global rebaixou a classificação de crédito da Rússia para a posição de "junk" na sexta-feira (25).

O custo de compra de derivativos que asseguram contra uma moratória da dívida russa disparou. O preço dos swaps de inadimplência russos, que oferecem aos detentores pagamento semelhante a um seguro se o país entrar em default, subiu acentuadamente, com o CDS de cinco anos subindo 20 pontos percentuais, para 37%, em uma base "adiantada", de acordo com operadores do mercado de derivativos.

O CDS passa a ser cotado de forma "adiantada" quando os temores de dificuldades financeiras aumentam. Isso ocorre porque o custo de compra de proteção contra inadimplência sobe bem acima do custo de operação padrão definido nos contratos de derivativos, de modo que os corretores começam a cotar o pagamento adicional de que precisam no início da transação.

Os níveis de negociação nesta segunda significam que custaria US$ 37 milhões (R$ 190,1 milhões) para garantir US$ 100 milhões (R$ 513,9 milhões) em dívidas contra inadimplência por cinco anos, além de US$ 1 milhão (R$ 5,14 milhões) por ano em prêmios.

Um calote russo seria doloroso para os investidores estrangeiros, que já estão sofrendo com a queda nos preços dos títulos. No início do ano, estrangeiros detinham US$ 20 bilhões (R$ 102,7 bilhões) em dívida russa em moeda estrangeira, assim como dívida local no valor de mais de 3 trilhões de rublos (R$ 186,2 bilhões).

Alguns investidores alertaram contra a interpretação excessiva dos preços dos títulos, diante das condições de negociação extremamente tensas na segunda. "Acho que o preço atual pode ser deprimido pela liquidação forçada e não reflete corretamente as probabilidades de inadimplência", disse um gestor de fundos.

A Rússia pode até preferir se recusar a pagar sua dívida para conservar dólares preciosos, dadas as sanções ao banco central, disse um gerente de fundos de mercados emergentes. No entanto, ele acrescentou que as quedas de preço ocorreram porque alguns detentores foram forçados a vender seus títulos, e "não refletem corretamente as probabilidades de inadimplência".

Embora o Estado russo tivesse um balanço forte antes da invasão da Ucrânia, corretores e investidores estão cada vez mais preocupados que sanções e outras medidas possam impedir Moscou de pagar juros aos investidores internacionais. Esses fatores técnicos ainda podem provocar uma indenização nos contratos de CDS.

Também há preocupações crescentes de que esses fatores possam interferir no processo usado para determinar os pagamentos dos contratos de CDS, que exige que os traders entreguem títulos russos em um leilão.

"O risco, na nossa opinião, pode surgir num cenário em que as restrições atuais sejam potencialmente ampliadas para incluir uma proibição total de negociação secundária", escreveram analistas de crédito do Citigroup em nota aos clientes na sexta-feira.

Ray Attrill, estrategista do Banco Nacional da Austrália, alertou que uma moratória soberana russa também teria repercussões no sistema bancário europeu, estimando que os bancos da França e da Itália possuem cerca de US$ 25 bilhões (R$ 128,4 bilhões) em títulos russos, e os bancos austríacos detêm cerca de US$ 17,5 bilhões (R$ 89,9 bilhões) em exposição.

"Um default seria de importância macroeconômica", disse ele. "Teria implicações significativas para os balanços dos bancos e a capacidade de empréstimo —como vimos pela última vez após a crise e a reestruturação da dívida grega de 2011-2012."