Na última semana, apresentei as principais definições de juro natural: 1) a taxa de juro real que não causa excesso ou insuficiência de demanda em relação ao potencial de produção da economia ou 2) o juro real internacional somado ao prêmio de risco do país e da moeda em questão.
Como prêmio de risco depende do grau de incerteza na economia, o juro natural tem um componente claramente subjetivo, sujeito a expectativas autorrealizáveis. Devido a esse "problema", vários economistas preferem analisar a tendência do juro real da economia em termos históricos (o que aconteceu) em vez de naturais (o que o agente racional faria). Vejamos uma aplicação dessa abordagem ao Brasil.
Considerando a taxa Selic menos a inflação acumulada em 12 meses, nossa história de juro real elevado começou nos anos 1990, quando o perigo recorrente de hiperinflação forçou o governo Collor-Franco a promover uma abertura financeira e adotar uma âncora cambial (o Plano Real) para reduzir a inflação.
Traduzindo do economês, para controlar o câmbio, era preciso atrair recursos em dólar, que, por sua vez, só entrariam no Brasil se houvesse garantia de que poderiam sair livremente do país. A estratégia era arriscada, pois, na alta incerteza política e econômica do início dos anos 1990, a abertura financeira poderia gerar uma corrida ao dólar. Como evitar isso? Pagando um juro real estratosférico. Foi isso que aconteceu, entre 1991 e 1992, quando o juro médio real foi elevado de 10% para 35% ao ano.
A próxima fase veio após a renegociação de nossa dívida externa e no início da âncora cambial do Plano Real (que começou com a URV, em 1993). A inflação retrocedeu, a incerteza econômica e política diminuiu e, em 1993- 99, o juro real médio caiu para 22% ao ano.
A terceira fase de juro real "elevado" começou em 1999, com abandono da âncora cambial e adoção de metas de inflação e de resultado primário. Houve volatilidade monetária na transição de regime de política econômica, mas, considerando o período de 1999-2005 como um todo, a inflação permaneceu sob controle e a taxa de juro real caiu novamente, para 11% anuais.
A partir de 2006, entramos em nova fase, com acumulação de reservas internacionais e política fiscal mais ativa para estimular o crescimento, o que de fato aconteceu, sem comprometer o controle da inflação. O cenário internacional ajudou, com elevação do preço e demanda por commodities e colapso do juro real nos países avançados. No Brasil, nosso juro real caiu para 6% ao ano em 2006-11.
A partir de 2012, entramos em outro período de instabilidade política e econômica, com lento crescimento e alta volatilidade da inflação, que dura até hoje. Apesar desses percalços, o juro real continuou a cair, chegando à média de 4% em 2012-19, antes da Covid. Será esse o novo patamar de juro real do Brasil? É cedo para saber.
A adoção do teto de gastos levou vários analistas a prever outra queda estrutural do juro real, mas por enquanto isso não aconteceu. No triênio 2017-19, o juro real foi de 4% ao ano, igual ao verificado em 2006-11, só que com crescimento bem mais lento da economia. A partir de 2020, a pandemia derrubou nosso juro real para território negativo, mas ninguém espera que isso persista.
As expectativas mais recentes de mercado indicam que, após um aumento temporário para controlar a recente aceleração de preços, a Selic cairá para 7% a partir de 2024. Com meta de inflação de 3%, isso significa juro real de 4%, igual ao verificado em 2012-19. Volto a esse cenário de juro na próxima semana.
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