A economia mundial está lutando para escapar do choque econômico da Covid-19. Durante a pior fase desta pandemia, os países de alta renda forneceram ajuda fiscal e monetária com uma generosidade só vista antes em guerras mundiais.
Agora, porém, depois da eleição do presidente Joe Biden, os Estados Unidos estão propondo fazer mais que duplicar um apoio já amplo. O que o governo americano está fazendo é sensato, ou excessivamente arriscado?
Para seus proponentes, a ideia de "grandes medidas" se destina, entre outras coisas, a retificar os erros, na opinião deles, do governo Obama em 2009. Eles querem que este seja visto como um momento político transformador. Mas Lawrence (Larry) Summers, de Harvard, critica essa abordagem como a "menos responsável" em 40 anos.
Summers é um economista e formulador de políticas influente, de centro-esquerda. Ele ganhou a medalha John Bates Clark em 1993 e foi um importante economista no Banco Mundial, secretário do Tesouro de Bill Clinton e chefe do Conselho Econômico Nacional de Barack Obama.
Summers nunca hesitou em causar polêmica como pensador e formulador de políticas. Notadamente, em 2013, ele reintroduziu nas discussões econômicas a ideia de "estagnação secular", usada primeiramente pelo keynesiano Alvin Hansen nos anos 1930.
Ele usou o rótulo para explicar a combinação de um longo período de política monetária fácil, ou ultrafácil, com demanda fraca e crescimento decepcionante. Depois ele se tornou o principal economista a defender uma menor dependência da política monetária e maior da política fiscal ativa.
Hoje, porém, Summers —um democrata cujo partido voltou ao poder—critica tanto a escala quanto a direção das políticas fiscais do governo. Em vez de aplaudir sua coragem, ele teme que elas levem a um superaquecimento significativo e desperdício de recursos.
Em conversa com Martin Wolf, o principal comentarista de economia do Financial Times, Summers explica por que a nova abordagem pode dar desastrosamente errado. Ele concorda que há uma tese forte para uma abordagem mais agressiva da política fiscal. Mas a política ainda precisa estar enraizada nas realidades e prioridades econômicas —e estas, ele insiste, não estão.
Se Summers estiver errado, não terá grande importância. Se estiver certo, as esperanças de uma presidência transformadora provavelmente acabarão em uma decepção econômica e política catastrófica. É um argumento extremamente importante.
Vamos começar pela atual situação macroeconômica e, em particular, o legado da Covid-19 e a chegada de Biden. Seu governo já aprovou um enorme estímulo fiscal de US$ 1,9 trilhão e está falando em um pacote de investimentos em longo prazo de US$ 3 trilhões. Somados, chegam perto de um quarto do PIB (Produto Interno Bruto). O senhor criticou essas políticas. Poderia explicar suas críticas? E como isso se encaixa em suas opiniões sobre a estagnação secular? Vou me concentrar no caminho das políticas americanas, e não falar sobre onde está a responsabilidade por esse caminho. Penso que, em aspectos importantes, está com os republicanos e com aqueles na esquerda mais radical do Partido Democrata.Se você observar a economia no início deste ano, as principais previsões eram de que a Covid reduziria os salários e rendimentos das famílias americanas em US$ 20 bilhões a US$ 30 bilhões por mês, com esse número diminuindo ao longo do ano. Seria um buraco de US$ 250 bilhões a US$ 300 bilhões em salários durante o ano todo.
Então, eu olho para esse buraco e vejo US$ 900 bilhões de estímulos no pacote de dezembro, US$ 1,9 trilhão de estímulos no pacote recém-aprovado e US$ 2 trilhões em excedente de poupança, que provavelmente também serão gastos.
Vejo o Federal Reserve (banco central dos Estados Unidos) pisando no acelerador mais firme que nunca.Vejo sérias discussões sobre mais trilhões de dólares em estímulo fiscal, juntamente com a explicação de que esse último pacote não é um alívio temporário à Covid-19, mas o precursor de uma grande transformação na política social, o que sugere que pelo menos parte dele continuará indefinidamente.
Eu olho para esse buraco cada vez menor. Olho para os gastos que facilmente somam vários trilhões, e vejo um risco substancial de que a quantidade de água sendo despejada supere em muito o tamanho da banheira.
Isso poderá se manifestar, como fez um período muito menor de excesso durante a guerra do Vietnã, em aumento da inflação e uma escalada das expectativas de inflação. Poderia, como aconteceu diversas vezes, se manifestar em o Fed sentir a necessidade de aumentar rápida e surpreendentemente as taxas de juros, e a subsequente desaceleração da economia, levando à recessão.
Poderia se manifestar em um período de crescimento e otimismo eufórico que leve a bolhas insustentáveis, ou poderia tudo dar muito certo. Mas não me parece que a probabilidade preponderante seja que dará certo. Por isso estou preocupado que o que está sendo feito seja substancialmente excessivo.
Como isso se enquadra em minhas opiniões anteriores sobre a estagnação secular? Eu examinei a economia global e, de fato, a economia dos Estados Unidos durante o período pré-Covid, e o que vi foi que, com taxas de juros próximas de zero, havia uma lacuna substancial entre poupança privada e investimento, conduzida por demografia, bens de capital baratos, desigualdade e tecnologia.
Esse último pacote não é um alívio temporário à Covid-19, mas o precursor de uma grande transformação na política social
Essa lacuna substancial significava uma tendência deflacionária, na direção da indolência e de que as poupanças fluíssem para ativos existentes e criassem bolhas de ativos. Então eu senti que a absorção da poupança era um problema macroeconômico central, e a ordem do problema era 3% ou 4% do PIB com taxas de juros muito baixas, que já encerram riscos substanciais.
Hoje, quando falamos sobre estímulos fiscais no total de 14% do PIB na primeira rodada, quando também falamos sobre medidas monetárias extraordinárias, efeitos estruturais da Covid —notadamente um grande excedente de poupança—, parece-me que estamos exagerando demais na resposta necessária.
Sempre pensei na economia como um campo quantitativo, e quando escuto pessoas falarem sobre por que essa é a coisa certa a fazer elas dizem coisas como "nós realmente precisamos de medidas grandes", ou "o estímulo de 2009 foi muito pequeno".
Parece-me que precisamos ligar a escala do problema à magnitude da resposta. Eu vejo a resposta e vejo a escala do problema e não vejo como a conta fecha.
Não há muita discussão de que o estímulo de 2009, em retrospectiva, foi muito pequeno. Foi de 4% ou 5% do PIB durante alguns anos, então foi 2,5% do PIB no primeiro ano, contra uma brecha que era 6% ou 7% do PIB e crescendo, então foi talvez um terço ou a metade do buraco.
O estímulo hoje é mais de 10% do PIB, diante de uma brecha que é 3% ou 4% do PIB. Em relação à lacuna, esse estímulo já é da ordem de cinco ou seis vezes o de 2009. Nem mesmo os críticos mais extravagantes do estímulo de 2009 sugeriram que deveria ter sido seis vezes maior.
Eu vejo a resposta e vejo a escala do problema e não vejo como a conta fecha
Eu diria mais uma coisa. Em 2009 houve uma discussão importante em que as pessoas de ideias mais progressistas salientaram geralmente que —além de responder à situação macroeconômica— era essencial, na frase de Rahm Emanuel, "não deixar uma crise ser desperdiçada" e aproveitar essa oportunidade para fazer profundas coisas estruturais.
É por isso que, no estímulo de 2009, houve importantes investimentos em registros médicos eletrônicos, novo capital de risco verde e medidas do tipo pesquisa, ampliação da banda larga e reparo e investimento em infraestrutura. O que é notável hoje é que todos os trilhões de dólares —todos— não incluem um centavo dirigido a reconstruir melhor.
Eu poderia aceitar um número geral bem superior a US$ 1,9 trilhão se fosse um programa de grande escala, em vários anos, de investimento público em resposta a nossas mais profundas preocupações sociais. Mas não é isso.
Ele transfere para os governos estaduais e locais, que não têm nenhum problema novo de orçamento, segundo os últimos números. Está pagando mais em seguro-desemprego para pessoas desempregadas do que elas ganhavam quando estavam trabalhando. Está dando cheques a famílias no 90º percentil da distribuição de renda.
Em relação à lacuna, esse estímulo já é da ordem de cinco ou seis vezes o de 2009
Não parece prudente em termos de alocação de recursos, além de ser problemático em termos macroeconômicos.
Suponha que o senhor esteja correto. Então temos um enorme excesso de demanda nos Estados Unidos. Uma consequência plausível é a ampliação do déficit de conta corrente, possivelmente associada a um grande aumento do dólar, enquanto a política monetária é endurecida. Isso poderia, diante da escala dos empréstimos nominais em dólar em todo o mundo, ser seguido pelo tipo de crise de dívida que tivemos no início dos anos 1980. Deveríamos pensar nas ramificações internacionais do programa que o senhor está discutindo? Eu compartilho muito suas apreensões. O motivo pelo qual não articulei um conjunto completo de opiniões é que eu me vejo ambivalente entre dois cenários adversos.
Um é o que eu chamaria de cenários de déficits de Reagan —um crescimento temporário, aumento do déficit de conta corrente, maior protecionismo, um dólar forte e ampliação das dívidas alheias.
O outro risco é o que eu chamaria de cenário pré-Bretton Woods, ou o cenário do governo Carter, em que a sensação de que um país está imprimindo moeda indiscriminadamente, em conjunção com o acúmulo substancial de dívida, leva as pessoas a relutarem mais em possuí-la.
Acredito que, se eu posso ver um cenário plausível para um dólar muito forte e para um dólar muito fraco, é logicamente possível que as forças se equilibrem, pelo menos com o tempo. É claro que a experiência da América Latina sugeriria que a adoção de uma política imprudente pode levar a um cenário como o seu, seguido de um colapso da moeda.
Há uma expressão que eu cunhei quando estava no Tesouro, "volatilidade iatrogênica". Doença iatrogênica é quando você vai a um hospital e pega uma infecção lá dentro. A volatilidade iatrogênica é quando os formuladores de políticas, cuja função é estabilizar os mercados, os desestabilizam com seus atos.
Acredito que há um risco de isso acontecer. Mas não tenho a convicção para prever em que direção e em que momento acontecerá.
Vamos supor que eu fosse Janet Yellen [secretária do Tesouro dos Estados Unidos]. O argumento dela poderia ser que esse estímulo possa criar alguns excessos em curto prazo.
Mas será um choque temporário. Acreditamos —ela poderia dizer— que a elasticidade da oferta de mão de obra nos Estados Unidos é, na verdade, muito maior do que eu e a maioria dos outros economistas acreditam. Vamos colocar um grande número de trabalhadores na força de trabalho. Isso vai aumentar os salários. Vai espremer os lucros, o que será bom, porque os lucros estão muito altos.
Sim, talvez a inflação chegue a 3%, 3,5%, mas o Fed verá isso e esperará um retorno à inflação mais baixa. E nossos planos de gastos futuros —esses US$ 3 trilhões ou o que seja— serão cobertos por impostos. Você está preocupado demais com algo que precisamos fazer para trazer a confiança de volta aos americanos, nos tirar da recessão da Covid-19 e melhorar as condições para muitos trabalhadores que desistiram. Por que o senhor diria que isso é errado? Eu apresentaria estes pontos: primeiro, ninguém estava defendendo um programa dessa magnitude em dezembro passado. Essa não era a análise econômica de ninguém. Assim, o argumento pode estar certo —mas não foi um argumento a que alguém chegou antes que se tornasse politicamente vantajoso.
Segundo, há muita discussão que sugere que você não pode medir a brecha do PIB, mas o emprego está 10 milhões de pessoas abaixo do que poderia estar, por isso deve haver uma folga enorme. Como cálculo aproximado, se o emprego está 10 milhões abaixo, são cerca de 6% da força de trabalho e, ao que parece, os que não estão empregados têm salários de talvez 60% os do trabalhador médio. Em termos da escassez de insumos de mão de obra efetiva, você está em 60% de 6%, o que dá cerca de 3,6%.
Assim, em termos de emprego, isso o leva a mais ou menos a mesma lacuna a que se chega em termos de estimativas mais tradicionais. Você também não vê o Fed ou outros revisando substancialmente para cima suas estimativas de PIB potencial.
Terceiro, a visão de que estes são apenas gastos temporários se encaixa mal com duas outras coisas que os proponentes gostam de dizer. Uma é que esta é uma nova era de políticas progressistas, com uma atitude diferente em relação ao governo e à política pública, e que há um legado duradouro de melhorias estruturais.
Isso poderia sugerir que os gastos continuariam durante um intervalo muito substancial, e nesse caso contar com sua transitoriedade talvez não seja uma ideia muito boa, mesmo antes que se chegue à questão dos gastos e investimentos futuros.
A outra coisa que Paul Krugman e outros que defenderam esse programa afirmam é que as famílias vão poupar parte do dinheiro que lhes oferecerem. Eu também acho provável que a metade desse dinheiro será gasto neste ano e um quarto dele no próximo e no seguinte.
Mas você ainda tem de se perguntar qual é a magnitude do estímulo fiscal e qual é a magnitude da lacuna cumulativa durante os próximos vários anos. É difícil fazer essa conta dar certo, mesmo nesse período.
Há uma tranquilidade de que, sim, a inflação pode aumentar durante algum tempo, mas voltará e as expectativas não ficarão desancoradas. É claro, quando se explica que o Fed tem um paradigma totalmente novo, que esse é um paradigma totalmente novo de política fiscal e social, é um pouco difícil entender por que as expectativas deveriam continuar ancoradas.
Então, estamos vendo um episódio que eu acho que difere quantitativa e qualitativamente de qualquer coisa desde o tempo de Paul Volcker no Fed, e parece lógico que isso levaria a mudanças significativas nas expectativas.
Deixe-me colocar de outro modo, e é meio irônico. A aposta que podemos fazer é na estagnação secular ser ainda mais verdadeira do que eu havia suposto. Para que isso esteja certo, a lacuna de demanda em longo prazo tem de ser muito maior do que eu havia imaginado.
Eu não acho que, até recentemente, a principal crítica a minhas opiniões sobre a estagnação secular era que eu subestimava muito sua força. Por isso eu não a considero uma probabilidade preponderante.
A implicação da sua visão da macroeconomia pareceria ser que os impostos precisam ser aumentados permanentemente porque as ambições do governo são de aumentos permanentes de gastos, parte deles em investimentos, mas uma boa quantia em despesas correntes. Se lhe perguntassem como deveríamos aumentar os impostos para pagar por isso, o que o senhor aconselharia? Escrevi durante anos a favor de maior investimento público. Um ponto adicional que eu acho que é subapreciado é que, quaisquer valores que você tenha, a realidade é que uma fração maior de nossa população será idosa no futuro e o preço relativo das coisas, como educação e saúde, também aumentou drasticamente em relação ao preço de coisas como aparelhos de televisão. Isso significa que o setor público precisa ser maior, para entregar com os mesmos valores.
O fato de termos mais desigualdade, que o apoio à oportunidade e redistribuição são responsabilidades fiscais centrais e que estamos avançando para um mundo cada vez mais perigoso, com mais obrigações internacionais, significam que o que você considerava a parcela justa do governo 20 anos atrás, hoje você deve defender uma muito maior, a menos que seus valores tenham mudado. E eu defendo.
Então, sim, os Estados Unidos estariam definitivamente melhor com um governo maior, e isso vai exigir impostos maiores. Acho que o governo está totalmente correto em sua opinião de que o lugar para se começar a procurar impostos maiores é com aqueles que foram mais afortunados nas últimas décadas.
As medidas que eu adotaria seriam, primeiro, um aumento substancial na iniciativa de aplicação de impostos.
Segundo, houve excessos muito substanciais e inadequados nos cortes fiscais de Trump. Nem mesmo a comunidade empresarial pediu uma redução dos impostos corporativos para 21%. Um programa sério de reforma fiscal corporativa poderia certamente levantar mais de US$ 1 trilhão na próxima década.
Terceiro, uma variedade de mudanças associadas a impostos sobre ganhos de capital captariam de US$ 500 bilhões a US$ 1 trilhão.
Ao todo, acho que poderíamos levantar perto de US$ 4 trilhões nos próximos dez anos com medidas que seriam desejáveis em termos de ter um sistema fiscal mais justo e nivelado, e é aí que as conversas deveriam começar.
Em última instância, eu acho que a sociedade vai precisar de receitas maiores, e será necessário e adequado aumentar os impostos, não apenas para o 1% no topo da sociedade, mas de maneira mais ampla.
Houve excessos muito substanciais e inadequados nos cortes fiscais de Trump. Nem mesmo a comunidade empresarial pediu uma redução dos impostos corporativos para 21%
E acho que seria certo fazer isso, mesmo que não houvesse preocupações macroeconômicas de superaquecimento.
Por fim, há muito tempo costumávamos associar o Partido Republicano a uma visão de "orçamento equilibrado". Isso claramente foi jogado fora. A mesma coisa está acontecendo hoje com os democratas? A implicação de sua análise é que nenhuma força política nos Estados Unidos hoje quer oferecer correção fiscal? Atribuir uma tradição de séria preocupação fiscal aos republicanos é errado há 40 anos. Os republicanos foram falcões do déficit sempre que os democratas quiseram gastar dinheiro para ajudar pessoas em desvantagem. E, remontando aos cortes fiscais de Reagan, passando pelos de Bush e os de Trump, sempre que houve uma oportunidade de cortar impostos para as pessoas de alta renda.
Nos anos 1990, uma quantidade substancial de investimento empresarial foi inibida pelos altos custos do capital. Então eu promovi a ideia de que reduzir os déficits e se concentrar em investimentos privados era uma estratégia de crescimento interessante.
A situação atual é um pouco como a dos anos 1960. Esperava-se que as leis da aritmética econômica pudessem ser suspensas
No contexto que tivemos na última década, quando o custo do capital não foi uma restrição significativa ao investimento, é preciso pensar de modo muito diferente sobre os déficits. Assim, creio que ninguém deve acreditar nas coisas em que se acreditava em 1993, porque o mundo mudou de maneiras importantes.
Mas, de muitas formas, a situação atual é um pouco como a dos anos 1960. Esperava-se que as leis da aritmética econômica pudessem ser suspensas e que tudo daria certo. Esse experimento não funcionou bem para Lyndon Johnson, economicamente, e não funcionou bem para o Partido Democrata, politicamente. Acho que há um risco significativo de que algo do mesmo tipo aconteça hoje.
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